Análisis sobre la gestión de activos **************** realizada sobre **************** SICAV

Desde EStaloteSAssets queremos compartir con el público un informe externo que hemos realizado a uno de nuestros clientes, un informe “exprés” sobre el estado de su cartera y la gestión de su actual gestora. Los datos de la cartera que hemos analizado corresponden a la fecha 08/02/18, el trabajo se nos encargó el 02/03/18 y nosotros entregamos el trabajo el 04/03/18. Ha sido un trabajo rápido, claro y directo ya que la situación que sufrían (y todavía seguirán sufriendo) los mercados lo requería. A petición de nuestro cliente hemos tenido que borrar datos personales pero las bases del informe se mantienen intactas.

  

El informe empieza así…

Nos vemos obligados a comenzar diciendo que la gestión realizada por *********** Gestión de Activos de los últimos años ha sido pésima. La diversificación de su capital social a fecha 08/02/18 es radicalmente conservadora, la renta fija asciende a un 65,23% sobre el capital, la renta variable un 21,86% y la SICAV posee una liquidez del 12,89%.

Lo peor de todo no es que la SICAV este constituida mayoritariamente por renta fija, sino que la exposición a los bonos es demasiado elevada. Es intolerante tal exposición ya que el mercado bajista de bonos se ha confirmado. Es más, si fuéramos el gestor tomaríamos posiciones cortas en no solamente deuda americana pero también en deuda europea. Las relaciones entre China y EEUU se han dañado debido al neo-proteccionismo y Pekín está planeando relajar e incluso cesar la compra de deuda publica americana, algo que sin duda acabará afectando negativamente al mercado de bonos. Queremos recordar que China es el mayor tenedor de bonos del Tesoro estadounidense con 1,20 billones de dólares americanos.

Las elevadas tensiones comerciales entre estos dos países, junto con la tendencia negativa de los bonos, los ratios de solvencia y el aumento exponencial pre-crisis 2007 de los créditos e hipotecas en China, animan a deshacer  al menos un 20% de las posiciones en bonos y tomar posiciones cortas en bonos corporativos americanos y no simplemente bonos soberanos. Hay que recordar que el mercado de bonos americano ya esta sufriendo las consecuencias, a lo que no tardará en sumarse el mercado de bonos europeo. Aunque para algunos sea prematuro declarar un mercado de bonos bajista, para nosotros sinceramente no lo es.

En cierta medida podemos entender que la SICAV sea gestionada de forma conservadora, pero deben vigilarse muy de cerca las posiciones abiertas en renta fija, aunque el 67,91% de esa renta fija tenga un plazo de vencimiento inferior al año (e indiferentemente del Rating obtenido), ya que no garantiza ni la calidad del producto ni el deposito realizado. Porque cuando el mercado de bonos se vea alterado, como describimos anteriormente, dañará significativamente la cartera de la sociedad. Y en el hipotético caso de que el mercado de bonos se lograse mantener hasta el año 2020, la SICAV ha realizado una inversión de 1.100.000 de euros nominal sobre unos cupones que en el año 2020 le podrían reportar un beneficio de 68.608 euros, un tanto insuficiente para cubrir las perdidas de la cartera.

Con respecto a la renta variable, la SICAV posee una participación en tres fondos de inversión. El 6,28% de la cartera en el fondo MFS MERIDIAN EUROPEAN VALUE FUND I1, se trata de un fondo defensivo y centrado en el consumo. El 1,73% en el fondo Robeco BP US Premium Equities, un fondo con un perfil mucho más agresivo que invierte en sectores altamente cíclicos. El tercer fondo, con una participación en la cartera del 1,67% es iShares Morningstar, un fondo que invierte en acciones mayoritariamente estadounidenses como JP Morgan, Exxon, Intel o Berkshire Hathaway, no tiene nada de especial y simplemente apuesta por gigantes de la economía estadounidense considerados “too big too fail”. 

Recalcamos que no somos partidarios de que las sociedades de inversión como esta SICAV inviertan en fondos de inversión como es el caso, pero si tuviera que escoger uno de estos tres fondos escogería el fondo Robeco BP US Premium Equities y retomaría posiciones cuando la corrección que estamos viviendo  (y que desde EStaloteSAssets ya llevábamos anunciando desde hace meses), cambie de tendencia, pero aún así no parece que vaya a cesar pronto.

En cuanto a las acciones que posee la sociedad, distinguimos entre acciones que la SICAV debería plantear vender o comprar como son:

-     Anheuser Busch, una acción que venderíamos y para suplirla compraríamos Baron de Ley, una empresa potente en su sector y que desde nuestro punto de vista aún tiene recorrido a pesar de sus últimos resultados.

-               Novartis AG sin ninguna duda se debería cerrar la posición en esta empresa, las farmacéuticas dependen mucho de las patentes y los permisos de fabricación. Es crucial entender si una empresa tiene un futuro sólido basado en sus operaciones actuales y su estado financiero, pero en el caso de Novartis AG dependemos de que los medicamentos que producen y de que los ensayos de los nuevos fármacos sean aceptados, algo que no siempre suele ser así y por lo que son duramente castigadas en el mercado. Solo debemos invertir en estas empresas cuando sabemos que están trabajando con un fármaco que estudiamos muy de cerca y “sabemos” que va a tener un grado de aceptación alto.

-               Pharma Mar, lo mismo que Novartis AG.

-               Sanofi Aventis, lo mismo que Novartis AG.

Del sector industrial nos gustan muy pocas empresas, pero por fundamentales me quedaría con Ferrovial y Airbus. Añadiendo a la cartera Fomento de Construcciones y Contratas esperando a una posible corrección que la lleve a los 8,80 euros por acción y con un stop-loss en los 7,50 euros por acción. 

En caso de que la corrección no llegue y el mercado entre en tendencia alcista compraríamos al precio actual ya que se trata de una inversión “value” que esta aguantando muy bien las ultimas correcciones.

            Sobre el sector media-internet y en especial ITV PLC, una compañía inglesa, debemos de tener mucho cuidado, ya que si entráramos en recesión antes del año 2020 (y creemos que así será) es uno de los sectores que más se va a depreciar, porque las empresas en épocas de recesión suelen recortar primero gastos en publicidad por ejemplo, lo que provocará una bajada sustancial de los ingresos en el sector media-internet. Por ello, recomendamos vender esta acción. Tampoco recomendamos estar en posiciones largas en valores como Daimler o Acerinox debido a la ya nombrada anteriormente “guerra comercial”.

            Las empresas de telecomunicaciones no nos gusta ninguna, no recomendamos comprar ninguna, sino todo lo contrario, llevamos recomendando vender acciones como Telefónica desde hace 2 años. Son empresas que deben de ser reestructuradas y reinventar su oferta para no quedarse rezagadas ante otras empresas del sector de la tecnología como Google o Facebook. Son necesarios mayores cambios para hacerlas rentables y que puedan sobrevivir. Como acabamos de nombrar valores americanos, también nos gustaría recomendar Tesla y otra empresa un poco más arriesgada en estos momentos pero que creemos que puede tener un alto potencial: General Electric, que va a seguir corrigiendo pero debemos de tener paciencia.

            En el sector de las utilities incluyendo las energías renovables, nos sigue gustando Siemens Gamesa y la recomendamos mantener, es un sector que en los próximos años va seguir creciendo (aunque la regulación en España no la favorezca, en Alemania si lo hará). Es un sector muy dependiente de las regulaciones europeas y por lo tanto elevadamente arriesgado, pero pensamos que puede ser una buena inversión. Como no podía ser de otra forma, también nos gusta mucho Saeta Yield, similar a Gamesa. Recomendamos vender Iberdrola, nosotros nos encontramos en corto sobre esta compañía. Se trata de una empresa que no se está sabiendo adaptar a los cambios que se están produciendo en el sector de las utilities, un ejemplo de ello son las inversiones en carbón que hoy en día aún siguen financiando.

            En cuanto a las petroleras debemos de estar muy atentos a los precios del barril del petróleo Brent, que en el año 2018 se debería estabilizar en los 70 euros por barril (lo que comenzaría a hacer rentable a las renovables), al igual que las propias petroleras. De entrar en una petrolera, entraríamos en la IPO de Aramco, pero debemos de seguir muy de cerca las relaciones geopolíticas, ya que podrían retrasar esta salida a bolsa hasta en año 2019. Mantendríamos las que ya tienen en cartera Total y Shell, siempre y cuando el precio del barril de Brent se acabe estabilizando en los 70 dólares*. Digamos que 2018-2019 puede ser el año de las petroleras.

            En cuanto a sectores mucho más cíclicos, como la banca y las aseguradoras, a día de hoy (04/03/18) no recomendamos estar en posiciones largas debido a la corrección que hemos estado y estamos viviendo durante numerosas sesiones. Es muy probable que a día de hoy la cartera se haya depreciado bastante más que cuando han realizado el informe de gestión a fecha 8 de Febrero de 2018. Como gestor de la SICAV desharía muchas de las posiciones largas anteriormente nombradas y abriría algunas  posiciones a la baja en sectores pro-cíclicos, siempre y cuando el gestor no tenga problemas de conciencia moral y sepa como utilizar estos instrumentos. 

En definitiva, desde EStaloteSAssets vemos que los bonos proporcionan seguridad a los mercados financieros mundiales, pero el problema va a llegar cuando esa autocomplacencia sea insostenible. He ahí la necesidad de seguir esa renta fija muy de cerca y estudiar desde dentro cada uno de esos bonos para evitar problemas mayores. Eso sí, por lo menos se debería cerrar ese 20% de la cartera en renta fija que comentábamos en la primera página, comenzando por la norteamericana. Por otro lado, la renta variable resulta mucho más atractiva, es por ello que el gestor debe de afinar sus apuestas y comenzar a invertir tanto a la larga en empresas, como las que hemos comentado, pero también invertir a la corta. El nivel de liquidez actual es bueno e incluso podríamos aumentarlo con la venta de los “activos” que nombramos anteriormente, preparándonos para abrir nuevas posiciones en renta variable cuando las condiciones en el mercado lo permitan.

            No cabe duda de que la tendencia actual se mantiene, y tan pronto como sea posible pondremos a disposición del público un artículo (será en inglés) sobre la próxima crisis, que es muy probable que se produzca antes de 2020, si bien aún no hemos entrado en ella.

Let's save Europe!

Since the crises began in 2007, in Europe we believed that if we kept deficits below 3% of GDP, debt below 60% of GDP, and inflation below 2% per annum, the market would ensure growth and stability. However this is not enough. We need an overwhelming fiscal and monetary discipline if we want the European Union to fulfill its dream of “the United States of Europe, a lobby for the integration cause” as Jean Monnet "the father of the EU" the “l’Inspirateur” said.

It is not because of the single market, many people suggest that the Single European Act was made to set the objective of establishing a single market in order to made it easy for money to leave the banks of the weaker countries, forcing these banks to contract lending, weakening the weak further, but of course this is not true. The austerity has not worked yet because it has been implanted in a horrible way, and without any conviction. Citizens in Greece, Spain or Portugal have all voted in large numbers for parties opposed to austerity and more favorable to demagogy. Luckily there are still politicians who give hope to the European dream as is the case of the recently chosen Macron in France.

Many European citizens believed that when they joined the euro, they would give up their economic sovereignty. This is not true at all because the European Central Bank represents all the economies that are part of the eurozone, and each country has its group of banking professionals, they are the supervisors of the banking system of each country together with the European Central Bank. So that the ECB has a social capital, in which each country owns a part of it. The ECB is in charge of maintaining a stable monetary policy and not of making the poor more poor and the rich richer than before, it is obvious.

The ambition of the euro is to bring prosperity to Europe. This would promote economic and political integration. The euro is a project based on integration, in order to create the institutions that would ensure success. We have made many reforms, and many more are coming to make of the European Union a machine of prosperity and not of divergence like many enlightened they are divulging.

To prove what I said before, I would like to explain my experience as a student of economics, in the Erasmus Mobility Program of the European Union. For almost ten months away from home (Galicia, Spain) I have traveled around 13 countries, countries like Romania, Moldova, Ukraine, Germany, Turkey, Croatia or Macedonia among many others. The experience that I have lived as a European student is priceless. As you can perceive, not all of these countries are part of the EU completely, but ALL of them are either in the process of dialogue, waiting or taking the appropriate steps to announce their candidacy being part of the Council of Europe.

In these countries I always wondered “What do people think about the European Union?” or “Do you live better or worse in this country since the arrival of the European Union?” and the conclusions were always the same, people are tired of corruption and clientelistic politics, which have led many countries to the brink of bankruptcy. However in general the European Union has provided more benefits than problems for them.

We should not let bad politicians, demagogues, or extremists claim to be about stability and sustained growth. We should ignore these characters and focus on improving our fiscal policies, because even “the best of the monetary policy” that we have implemented, it will not work if we do not implement a good fiscal policy. It is certain that fiscal policy is one of the most important tools of development, clear example of this are Ireland, Germany or Finland. Because it is not about not exerting fiscal pressure, or exercising it excessively. It is about knowing how to manage the proceeds.

Me as a Spaniard and European, I am proud and very happy for the French people, who elected a new president Emmanuel Macron with common sense and a great European spirit, in order to defeat the extremist Le Pen.

However as the great “father of the European Union” once said

- People only accept change when they are faced with necessity, and only recognize necessity when a crisis is upon them -

Let’s work together to make Europe more united, and a visionary EU, not a dream broken by politicians with no perception of the future and extremist policies inappropriate for a democracy.

Hablando de economía

Me gustaría hacer un análisis económico de lo que va de este 2015, así que vamos allá.

A lo largo del primer semestre del presente año, la economía mundial y sobre todo la de las principales economía emergentes han sufrido una desaceleración en su crecimiento.  ¿Pero ha que se debe esto? ¿A la volatilidad financiera? ¿A las tensiones geopolíticas? ¿A la inflación?  O ¿A las políticas monetarias acomodaticas?

Grecia ha sido el centro de atención en lo que va de año, sobre todo cuando las negociaciones entre esta y sus acreedores fracasaron, lo que llevó al Banco Central Europeo (BCE) a mantener congelada la liquidez de emergencia a la banca helena y como no podía ser de otra manera la continua fuga de depósitos bancarios llevó al todo poderoso Alexis Tsipras a declarar un festivo bancario y severos controles de capital “un corralito”. Por lo que Grecia se convierte en el primer país desarrollado en impagar al Fondo Monetario Internacional (FMI), nada menos que 1,6 miles de millones de euros.

Los miembros de la zona euro han mostrado su intención de utilizar todos los instrumentos disponibles para preservar la integridad y la estabilidad de la región. Gracias a los cortafuegos creados por el BCE en años anteriores, no ha habido “peligro de contagio” a otros países, hay que decir que a pesar del descarrilamiento de las negociaciones el impacto, sobre las bolsas europeas y las primas de riesgo, ha sido limitado. No cabe duda de que en la zona euro estamos en la senda de la recuperación económica y de que a medida que nos vamos alejando de Europa, el impacto de la crisis griega desaparecen.

La inflación aumentó unas decimas y se sitúa en positivo, a pesar de la bajada del petróleo. En Estados Unidos la economía ha mejorado, aún arrancando el año estancada debido a la apreciación del dólar frente al euro. Podemos deducir que a pesar de esto la Reserva Federal (Fed) va a seguir con su plan de subir los tipos a la vuelta de vacaciones allá por los meses de Octubre o Noviembre aproximadamente (siempre y cunado China no siga optando por la emisión de papel de forma descontrolada, que en esa ocasión podría aplacar la subida del precio del dólar hasta Diciembre), una vez logrado su objetivo debería continuar por la senda de la normalización. Esto es algo extremadamente complicado ya que empezar a subir el tipo de interés oficial tras casi siete años congelados alrededor del 0% es una locura.

En el pasado la Fed utilizó operaciones de mercado abierto para controlar el volumen de reservas bancarias, pero la política expansionista de la Reserva Federal tras la crisis financiera ha disparado el nivel de reservas bancarias, por lo que otra de las opciones seria que previamente la Reserva Federal vendiera bonos para así absorber el exceso de reservas. De cualquier manera el organismo que preside Janet Yellen tiene a su disposición herramientas suficientes para hacer efectiva las subidas de tipos.

Por su parte Japón no parece que vaya a crecer mas de un 1% a causa de las dificultades que tiene el país para activar el consumo privado, pilar de toda economía. Cambiamos de país para irnos a China, país que me temo no cumplirá con su esperado crecimiento del 7%. Porque sufre los efectos del exceso de capacidad acumulado en los últimos años. A pesar de los numerosos intentos por parte del Banco Central Chino y el gobierno no han logrado mejorar la economía real china, y por muy triste que suene la única arma que saben utilizar es la devaluación del yuan. Esto es algo de lo que el FMI esta muy preocupado, porque podría desembocar en una nueva “guerra de divisas”, es decir, provocar que otros países emergentes devalúen sus monedas aún más y así sucesivamente. Junto con estas políticas monetarias expansivas el gobierno chino baraja la posibilidad de eliminar la ley que obliga a que el ratio de crédito sobre depósitos no supere el 75%, si, suena ridículo. Pero que se puede esperar de un gobierno que no ve más allá de la maquina de imprimir papel.

En Latinoamérica, las previsiones de crecimiento han sido bajas. La región se ha visto lastrada  por el bajo precio del petróleo, la debilitación de China y como siempre problemas idiosincráticos entre países. En México podemos apreciar una recuperación progresiva y las elecciones consolidan un amplio apoyo al partido de Enrique Peña. Brasil al contrario sufre un grave deterioro económico y numerosos casos de corrupción como es el caso de Petrobras o respecto a la probabilidad de racionamiento energético.

En términos económicos, España muestra una evolución favorable, donde destacamos sectores como la producción industrial o las ventas al detalle “ventas al por menor”. El IPC del mes de Junio registro el primer crecimiento interanual en positivo 0,1%. En el aspecto tributario el ejecutivo ha adelantado a Julio la rebaja del IRPF previsto para Enero del 2016. Las elecciones municipales y autonómicas reafirman la fragmentación política a causa del descontento social y la aparición de nuevas fuerzas políticas que se aprovechan de la desesperación de la gente.

Mientras tanto en Reino Unido la producción industrial crece al mayor ritmo interanual desde Abril de 2014, las ventas al detalle son dinámicas y la inflación permanece constante pero alejada del objetivo del Banco Central de Inglaterra. A causa de los distintos sucesos dentro de la Unión Europea, el Partido Conservador presidido por David Cameron y que recientemente ganó las elecciones con mayoría absoluta, celebrará un referéndum sobre la permanencia en la UE. La agencia de rating Standard & Poor’s castigo esta decisión calificando la deuda soberana británica (AAA) desde estable a negativo, considerando que el referéndum sobre la permanencia en la UE supone un peligro para la economía en su conjunto.

Como conclusión a este “articulo” solo cabe decir, que el crecimiento global se mantiene junto a la economía española, que las noticias procedentes de Grecia dominaran el mercado durante el verano y la capacidad de resistencia de la deuda soberana periférica cobra cada vez un mayor protagonismo, por lo tanto la actuación del BCE será clave en distintos frentes para no despistarse de un solo detalle de lo que sucederá en Estados Unidos y China.